Thời điểm hiện tại USDe của Ethena vẫn đang đối mặt với một thách thức đáng kể: độ biến động của lợi suất gốc, vốn mang tính cơ học, đang giới hạn khả năng mở rộng của USDe – đặc biệt đối với các tổ chức hoặc những chủ thể yêu cầu tính ổn định cao. Strata giải quyết vấn đề này bằng cách phân tách lợi suất của USDe thành hai tài sản riêng biệt: srUSDe và jrUSDe. Trong bài viết này, Hak Research sẽ phân tích Strata, cơ chế hoạt động cũng như các cơ hội Farming trên Strata nhé.

Trước khi bắt đầu, các bạn có thể tham khảo thêm một số bài viết dưới đây để hiểu rõ hơn về thị trường nhé:

Tổng Quan Về Strata

Sự trỗi dậy của USDe – Stablecoin Delta-neutral của Ethena – đã làm thay đổi cách lợi suất được thể hiện trong DeFi. Là một trong những đại diện tiêu biểu của nhóm “Yield-bearing Stablecoin”, lớp tài sản mới có khả năng phân phối giá trị trực tiếp cho người dùng, USDe đã ghi nhận mức tăng trưởng bùng nổ, đạt 15 tỷ USD vốn hóa thị trường.

Tuy nhiên, chu kỳ mở rộng này cũng đi kèm một sự kiện đáng chú ý: USDe từng Depeg trên Binance trong cú sập ngày 10/10, khi giá tạm thời chạm mức 0.65 USD. Dù sự cố không xuất phát từ Ethena, nó vẫn khiến một bộ phận người dùng chủ động xoay vòng sang các Stablecoin khác nhằm phòng ngừa rủi ro. Dù vậy, sUSDe – phiên bản Stake và tạo lợi suất của USDe – vẫn đang được sử dụng rộng rãi như một lớp nền (Base Layer) cho nhiều Protocol. Thông qua sUSDe, người dùng có thể tích lũy hai tầng lợi suất: lợi suất nội tại từ sUSDe và lợi suất từ Strategy mà họ kết hợp cùng.

Tuy nhiên, mô hình này vẫn mang tính đồng nhất. sUSDe chỉ cung cấp một hồ sơ lợi suất duy nhất, không cho phép điều chỉnh độ biến động, làm mượt dòng lợi nhuận hay cấu trúc mức độ tiếp xúc rủi ro theo nhu cầu cụ thể. Với nhiều đối tượng – đặc biệt là các tổ chức – mức biến thiên này rất khó tích hợp vào quy trình quản lý danh mục mang tính dự đoán và tiêu chuẩn hóa. Nói cách khác, hệ sinh thái hiện tại thiếu một cơ chế có thể tách lợi suất của USDe thành nhiều phiên bản, tương ứng với các cấp độ rủi ro khác nhau. Đây chính là khoảng trống mà Strata hướng tới, với một cơ chế phân tầng lợi suất (Yield Segmentation) sáng tạo, cho phép chia nhỏ lợi suất thành nhiều Tranche rủi ro.

Strata là gì?

Strata là một Protocol cung cấp sản phẩm lợi suất có cấu trúc (Structured On-chain Yield Products) trên USDe – Synthetic Dollar do Ethena phát hành. Protocol này được xây dựng dựa trên khái niệm tách lợi suất của USDe khỏi rủi ro đi kèm, thông qua hệ thống Tranche, cho phép người dùng lựa chọn mức độ tiếp xúc rủi ro phù hợp với hồ sơ của mình.

Thiết kế của Strata lấy cảm hứng trực tiếp từ các cơ chế trong tài chính truyền thống, đặc biệt là CDO và CLO. Cụ thể, Protocol giới thiệu hai Token được bảo chứng bằng sUSDe của Ethena:

  • Strata Senior USDe (srUSDe): một Synthetic Dollar được Over-collateralized bằng USDe, đại diện cho phần rủi ro thấp nhất trên Strata, cung cấp lợi suất tối thiểu được đảm bảo và khả năng bảo vệ mạnh trước biến động.

  • Strata Junior USDe (jrUSDe): một sản phẩm đầu tư thuộc phần rủi ro cao nhất, mang lại mức tiếp xúc đòn bẩy với lợi suất của sUSDe.

Trên thực tế, jrUSDe đóng vai trò như một lớp bảo hiểm, hấp thụ phần rủi ro dư thừa từ lợi suất của sUSDe để srUSDe có thể tồn tại, đồng thời mang lại Risk Premium cho những người dùng chấp nhận mức rủi ro cao hơn. Khác với Pendle, Strata không tách sUSDe thành Principal Token (PT) và Yield Token (YT). Thay vào đó, Protocol chỉ phân tách dòng lợi suất thành hai mức tiếp xúc độc lập.

Cách tiếp cận này tạo ra một thị trường rủi ro chi tiết hơn xoay quanh USDe. Nó vừa tăng tính linh hoạt cho các Use Case yêu cầu sự ổn định, vừa mang lại hiệu ứng đòn bẩy tự nhiên cho những người tìm kiếm mức độ tiếp xúc năng động hơn với hiệu suất của Stablecoin từ Ethena.

Phân phối lợi suất trên Strata

Strata chia lợi suất của sUSDe thành hai Token ERC-20:

  • srUSDe: Phần bảo toàn vốn, cung cấp lợi suất ổn định được cố định ở mức sàn.

  • jrUSDe: Phần biến động, mang lại mức tiếp xúc đòn bẩy với lợi suất của sUSDe, đổi lại việc hấp thụ toàn bộ biến động.

Cụ thể, Strata thiết lập một mức sàn lợi suất cho srUSDe, được xác định dựa trên lãi suất Lending của USDC và USDT trên Aave. Protocol sử dụng một cơ chế có tên Dynamic Yield Split (DYS) để điều chỉnh lợi suất của jrUSDe, nhằm đảm bảo lợi suất của srUSDe luôn được duy trì ở mức sàn này. Cơ chế này vận hành theo chu kỳ 8 giờ, dựa trên lượng Stablecoin đang được giữ trong Smart Contract phân phối phần thưởng Staking của sUSDe.

Nguyên lý của Dynamic Yield Split khá đơn giản: Strata ưu tiên phân bổ phần lợi suất ổn định và ít biến động nhất của sUSDe cho Tranche Senior. Nếu lợi suất của sUSDe giảm xuống dưới mức sàn, Tranche Junior sẽ hấp thụ phần suy giảm đó để giữ nguyên hồ sơ lợi suất của srUSDe. Ngược lại, khi lợi suất của sUSDe vượt quá ngưỡng ổn định, jrUSDe sẽ thu toàn bộ phần lợi suất dư, tạo ra hiệu ứng đòn bẩy tự nhiên trong những giai đoạn hiệu suất cao.

Trong 30 ngày gần nhất, srUSDe ghi nhận APY trung bình 3.17%, trong khi jrUSDe đạt APY 12.19%, đi kèm với mức biến động hàng ngày cao hơn đáng kể. Theo đó, srUSDe hoạt động như một Stablecoin tạo lợi suất có thể dự đoán, còn jrUSDe nắm bắt phần lợi suất dư của sUSDe với dòng lợi nhuận biến động và khó đoán định theo ngày. Cả srUSDe lẫn jrUSDe chỉ có thể được Mint bằng USDe hoặc sUSDe. Do đó, sự thành công của Strata trực tiếp mang lại lợi ích cho Ethena, khi Protocol này đóng vai trò như một động cơ tăng trưởng gián tiếp cho USDe.

Giá trị cốt lõi của Strata

Strata được thiết kế nhằm chuyển hóa lợi suất đồng nhất của sUSDe thành hai tài sản tạo lợi suất, mỗi tài sản phục vụ cho một hồ sơ rủi ro hoàn toàn khác nhau. Strata mở ra những Use Case mà sUSDe đơn thuần không thể đáp ứng. Một mặt, với srUSDe, Strata cung cấp dòng lợi suất ổn định và có thể dự đoán, được neo theo mức lãi suất tham chiếu của USDC trên Aave, phù hợp với những đối tượng tìm kiếm mức độ biến động thấp. Mặt khác, với jrUSDe, Strata mang lại mức tiếp xúc năng động hơn cho những ai muốn khuếch đại mức tham gia vào lợi suất của Ethena và nắm bắt phần hiệu suất dư thừa. Trên thực tế, jrUSDe mang lại APY trung bình cao hơn đáng kể so với srUSDe, nhưng đi kèm với độ biến động lớn hơn rất nhiều.

Cấu trúc của srUSDe đặc biệt phù hợp với Lending Protocol, Treasury và các quỹ đang tìm kiếm tài sản thế chấp có đặc tính lợi suất được kiểm soát. Trong khi đó, jrUSDe mang lại cho nhà đầu tư quyền tiếp cận trực tiếp vào một chiến lược lợi suất mang tính tấn công hơn. Bằng cách phân tầng lợi suất theo hướng này, Strata mang lại mức độ chi tiết (Granularity) mới cho việc tiếp xúc với USDe, đồng thời vẫn bảo toàn các thuộc tính cốt lõi của Ethena. Toàn bộ hệ thống vẫn thuần On-chain, minh bạch và có khả năng mở rộng ở quy mô lớn.

Chiến Lược "Farm" Point trên Strata

Hiện tại, Strata đang ở Season 1 với sự tiếp nối từ Season 0 vốn tập trung vào Liquidity Bootstrapping, khi người dùng chỉ có thể nạp Stablecoin để đổi lấy pUSDe – một Token nắm giữ tạm thời. Season 0 đã kết thúc vào ngày 13/10/2025, đồng thời pUSDe cũng chấm dứt vai trò của mình. Người dùng có thể Redeem pUSDe theo tỷ lệ 1:1 sang jrUSDe hoặc srUSDe, tùy lựa chọn. Sự kiện này cũng đánh dấu sự khởi động của Season 1 và Mainnet của Strata.

Kể từ thời Season 1, Strata Points chỉ được tích lũy thông qua việc sở hữu srUSDe hoặc jrUSDe. Việc đơn thuần nắm giữ hai tài sản này đã tạo ra Points, tuy nhiên hiệu quả sẽ cao hơn nhiều nếu triển khai chúng trên Euler, Morpho hoặc Pendle – ba đối tác hiện tại của Strata. Có lẽ mình sẽ tập trung chủ yếu vào Pendle. Hiện tại, Pendle đang có hai thị trường, một cho srUSDe và một cho jrUSDe, mỗi thị trường cung cấp ba cách tiếp cận lợi suất:

  • PT (Principal Token): khóa lợi suất cố định bằng cách mua PT với thời điểm đáo hạn vào 15/01.
  • YT (Yield Token): nhận mức tiếp xúc đòn bẩy với lợi suất, đồng thời tích lũy Strata Points và Ethena Points.
  • LP (Liquidity Provider): cung cấp thanh khoản để nhận lợi suất từ phí giao dịch và incentive.

Ở thời điểm hiện tại, chiến lược hiệu quả nhất là tiếp xúc với YT-srUSDe, nhằm tận dụng đòn bẩy Points mà Protocol cung cấp. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng YT sẽ mất toàn bộ giá trị khi đến ngày đáo hạn. Đây chính là cái giá phải trả cho việc khuếch đại mức tiếp xúc với Points.

Một lựa chọn thứ hai vẫn rất đáng cân nhắc: LP Deposits. Dù mang lại ít Points hơn, chiến lược này bảo toàn toàn bộ vốn, đồng thời vẫn thu được lợi suất bổ sung. Đây là cách tiếp cận đơn giản để đưa vốn vào hoạt động, trong khi vẫn tiếp xúc với cả Strata và Ethena.

Trong mọi trường hợp, người dùng đều cần mua jrUSDe hoặc srUSDe trực tiếp trên Strata trước khi triển khai các chiến lược nói trên. Hiện tại, chưa có thông tin chính thức về thời điểm kết thúc Season 1 hoặc khả năng diễn ra TGE. Tuy nhiên, do Season 0 kéo dài khoảng ba tháng, có thể kỳ vọng Season 1 cũng sẽ có thời lượng tương tự.

Tổng Kết

Strata mang đến một cách tiếp cận mới để khai thác lợi suất từ Ethena bằng việc phân tách lợi suất của sUSDe thành hai phần Tranche với hồ sơ rủi ro rõ ràng. srUSDe đáp ứng nhu cầu ổn định và dễ dự đoán của các đối tượng thận trọng, trong khi jrUSDe tập trung phần lợi suất dư cho những người chấp nhận biến động cao hơn. Mô hình này giúp lợi suất của Ethena trở nên linh hoạt và modular hơn, đồng thời vẫn giữ nguyên các đặc tính Onchain, minh bạch và có tính kết hợp của DeFi. Về dài hạn, nếu được các tổ chức chấp nhận, Strata có thể trở thành một động lực tăng trưởng quan trọng cho toàn bộ hệ sinh thái Ethena.