Series 39: Crypto Unlock | CowSwap: Khi Swap Không Cần Liquidity Pool

Hiện tại bối cảnh thị trường DEX trên Ethereum và các mạng mở rộng đang cạnh tranh khốc liệt với những tên tuổi như Uniswap hay 1inch, CoW Swap nổi bật nhờ cơ chế Intent và Coincidence of Wants (CoW) giúp tối ưu giá, giảm phí Gas và bảo vệ người dùng khỏi MEV. Với khả năng tổng hợp thanh khoản đa nguồn và khớp lệnh trực tiếp P2P, CoW Swap đặc biệt phù hợp cho các giao dịch khối lượng lớn của trader tổ chức và cá nhân muốn có mức giá công bằng nhất. Trong bài viết này, hãy cùng Hak Research tìm hiểu chi tiết về CoW Swap để xem tại sao nền tảng này lại có tốc độ tăng trưởng vượt bậc và được đánh giá là một trong những DEX hiệu quả nhất hiện nay nhé.

Trước khi bắt đầu, các bạn có thể tham khảo thêm một số bài viết dưới đây để hiểu rõ hơn về thị trường nhé:

• Series 34: Crypto Unlock | DefiTuna – Bước Tiến Hóa Tiếp Theo Của Một CLMM AMM DEX
• Series 24: Hidden Gem | Bunni V2 & Tham Vọng Trở Thành DEX Hàng Đầu Thị Trường
• Cập Nhật Ekubo: Mở Rộng Vị Thế Thông Qua Tối Ưu Hóa Liquidity

Tổng Quan Về CoW Swap

CoW Swap Là Gì?

CoW Swap là một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) hoạt động theo mô hình tổng hợp thanh khoản (Aggregator) dựa trên Intent của người dùng. Được xây dựng trên nền tảng CoW Protocol, CoW Swap đóng vai trò Meta DEX Aggregator, tức là một bộ tổng hợp của các bộ tổng hợp DEX khác. Mục tiêu của CoW Swap là mang đến cho người dùng mức giá giao dịch tối ưu nhất khi trao đổi tài sản Crypto, đồng thời đảm bảo tính công bằng trong việc thực thi giao dịch và bảo vệ người dùng khỏi MEV (Maximal Extractable Value).

CoW Swap ưu tiên khớp trực tiếp các nhu cầu mua và bán trùng khớp giữa người dùng. Trong trường hợp không tìm được cặp nhu cầu phù hợp, CoW Swap sẽ tổng hợp thanh khoản từ nhiều nguồn khác nhau như các AMM (Uniswap, Curve…) hoặc các DEX Aggregator khác (1inch, Paraswap…) để thực hiện lệnh với mức giá tốt nhất. Nhờ thiết kế độc đáo này, CoW Swap mang lại trải nghiệm giao dịch Gasless cho người dùng, đồng thời hạn chế rủi ro trượt giá.

Coincidence of Wants (CoW) Là Gì?

Coincidence of Wants (CoW) là một khái niệm trong kinh tế, mô tả tình huống khi hai bên có nhu cầu trao đổi chính xác loại tài sản của nhau, cho phép họ giao dịch trực tiếp theo hình thức hàng đổi hàng với giá trị tương đương. CoW Protocol khai thác hiện tượng này thông qua cơ chế Batching (gom nhiều lệnh thành một nhóm), cho phép người dùng Swap ngang hàng nếu trùng khớp cặp tài sản mua và bán.

Ví dụ: nếu trong cùng một Batch có người A muốn bán 0.5 ETH để lấy 2000 DAI, và người B muốn bán 2000 DAI để lấy 0.5 ETH, Solver của CoW Protocol sẽ ghép hai người này lại để họ trao đổi trực tiếp ETH và DAI mà không cần sử dụng Pool thanh khoản Onchain. Nhờ vậy, cả hai không phải trả phí cho LP và tiết kiệm đáng kể chi phí giao dịch. Những giao dịch dạng này được gọi là CoW, giúp người dùng bỏ qua phí trung gian và giảm phí Gas vì lệnh chỉ cần tương tác với Smart Contract của CoW Protocol thay vì thực hiện nhiều bước Swap qua AMM.

CoW có thể xảy ra ở hai mức độ: toàn phần khi các bên đều khớp đủ khối lượng tài sản mong muốn và một phần khi chỉ một bên được khớp hoàn toàn, bên còn lại chỉ khớp được một phần lệnh. Các loại hình CoW phổ biển như sau:

• Simple CoW: Đây là trường hợp cơ bản nhất khi chỉ có hai người dùng và mỗi người đang bán đúng loại tài sản mà người kia muốn mua. Họ có thể trao đổi trực tiếp với nhau thay vì phải Swap thông qua Pool AMM. Simple CoW có thể là toàn phần (hai người khớp đúng khối lượng mong muốn) hoặc một phần (khối lượng khớp chưa đủ, một bên cần bổ sung phần còn lại từ nguồn thanh khoản khác).
• Batching CoW: Xảy ra khi trong một Batch có nhiều người dùng muốn thực hiện cùng một loại giao dịch (ví dụ nhiều người cùng muốn Swap một cặp Token theo cùng chiều). Thay vì để từng người Swap riêng lẻ, Solver có thể gộp các Intent tương tự thành một giao dịch lớn Onchain. Mặc dù giao dịch gộp này vẫn cần Onchain (không phải CoW thuần P2P), nhưng nhờ gộp lại, số lần tương tác với AMM giảm đi đáng kể: thay vì N giao dịch nhỏ chỉ còn một giao dịch lớn. Điều này giúp tiết kiệm phí Gas trung bình cho mỗi người dùng.
• Intermediate CoW: Đây là dạng CoW xuất hiện ở một bước trung gian trong chuỗi hoán đổi phức tạp. Ví dụ: Người X muốn Swap CRV sang USDT, trong khi người Y muốn Swap USDT sang COW. Thông thường lộ trình sẽ cần qua tài sản trung gian như ETH. Người X có lộ trình CRV sang ETH rồi sang USDT, còn người Y có lộ trình USDT sang ETH rồi sang COW. Ở đây, bước từ ETH sang USDT là nhu cầu chung, Solver có thể để X và Y khớp trực tiếp với nhau (X cần mua USDT bằng ETH, Y cần mua ETH bằng USDT). Đây chính là một Intermediate CoW trong chuỗi giao dịch phức tạp, giúp giải quyết một phần lệnh theo kiểu P2P và giảm khối lượng phải xử lý trên thị trường công khai.
• Multidimensional CoW: Đây là dạng nâng cao, liên quan đến từ ba người dùng trở lên, tạo thành một vòng tròn trao đổi tài sản đa chiều. Mỗi người trong vòng vừa có tài sản cần bán vừa có tài sản muốn mua. Solver sẽ sắp xếp để tài sản của người này trở thành đầu vào cho nhu cầu của người tiếp theo, tạo thành một vòng khép kín. Multidimensional CoW thường liên quan nhiều loại tài sản và đòi hỏi Solver tối ưu lộ trình để khớp được nhiều nhất khối lượng Offchain. Trong thực tế, phần lớn chỉ khớp được một phần (các phần còn lại Solver vẫn phải tìm thanh khoản Onchain), nhưng bất cứ phần nào tận dụng được CoW đều mang lại lợi ích tiết kiệm chi phí cho người dùng.

Mô Hình Và Cơ Chế Hoạt Động

Mô Hình

Mô hình của CoW Swap được cấu thành bởi bốn thành phần chính sau:

• CoW Protocol: CoW Protocol là giao thức nền tảng của CoW Swap. Giao thức này gom các lệnh thành từng Batch và tổ chức đấu giá giữa các Solver để tìm cách khớp lệnh tối ưu, bảo vệ người dùng khỏi MEV. CoW Protocol có thể tận dụng mọi nguồn thanh khoản từ AMM Onchain đến Market Maker Offchain và ưu tiên khớp lệnh trực tiếp theo mô hình CoW khi có thể. Solver nào mang lại nhiều Surplus nhất cho người dùng sẽ thắng thầu và thực thi Batch.
• Intents: Trong CoW Protocol, người dùng không gửi giao dịch trực tiếp lên Blockchain mà tạo ra Intent (ý định giao dịch) dưới dạng thông điệp đã ký bằng ví. Intent chứa thông tin như tài sản muốn Swap, số lượng, giá giới hạn, thời hạn… Các Intent được thu thập Offchain, gom thành Batch và chỉ khi Solver thắng thầu thì mới được đưa Onchain. Nhờ đó, người dùng không tốn phí Gas trước và Solver có thể linh hoạt kết hợp lệnh để tìm giá tốt nhất trong giới hạn mà Intent cho phép.
• Solver: Solver là bên thứ ba tham gia giải quyết Batch. Họ tìm cách khớp Intent với nhau, tận dụng thanh khoản và cơ hội CoW để tạo ra phương án mang lại Surplus cao nhất cho người dùng. Solver phải đặt cọc với CoW DAO để đảm bảo uy tín và có thể nhận thưởng bằng Token COW khi thắng thầu. Mạng lưới có nhiều Solver cạnh tranh, đảm bảo người dùng luôn nhận được giá tối ưu.
• Batch Auction: Batch Auction là cơ chế đấu giá lệnh theo lô. Các Intent được gom lại, rồi Solver cạnh tranh đưa ra phương án xử lý. Solver thắng thầu là bên tạo ra Surplus cao nhất. Cơ chế này giúp mọi giao dịch trong Batch được thực hiện cùng lúc, loại bỏ rủi ro MEV, tạo giá thanh toán thống nhất và cho phép phát hiện các CoW. Người dùng được hưởng lợi từ giá tối ưu, còn CoW Protocol thu một phần nhỏ phí từ Surplus.

Cơ chế hoạt động

Sơ đồ dưới đây phác thảo tổng quan luồng thực thi một lệnh giao dịch qua các thành phần của CoW Protocol trong 4 bước chính sau:

• Trade Intent: Thay vì gửi thẳng một lệnh Swap Onchain, người dùng chỉ cần kết nối ví tới CoW Swap, chọn tài sản muốn bán/mua cùng các thông số (số lượng, giá giới hạn tối thiểu/tối đa chấp nhận được, thời hạn lệnh,…), sau đó ký một thông điệp Offchain chứa ý định giao dịch đó. Thông điệp này đóng vai trò như một lệnh đặt hàng và được chuyển đến hệ thống CoW Protocol.
• Gom lệnh vào Batch: CoW Protocol thu thập nhiều intent từ nhiều người dùng trong một khoảng thời gian ngắn và nhóm chúng lại thành một Batch (lô) để xử lý cùng nhau. Mỗi Batch về bản chất là tập hợp tất cả các yêu cầu giao dịch đang chờ xử lý tại một thời điểm.
• Solver cạnh tranh tìm phương án khớp lệnh: Khi Batch đóng lại, CoW Protocol khởi động đấu giá giữa các Solver. Mỗi Solver phân tích tập hợp Intent trong Batch và đề xuất phương án tối ưu, có thể gồm khớp CoW trực tiếp hoặc định tuyến qua các DEX. Mục tiêu là tạo Surplus cao nhất. Solver nào mang lại nhiều Surplus nhất sẽ thắng và giành quyền thực thi Batch.
• Thực thi giao dịch Onchain: Solver chiến thắng gửi phương án của mình lên Blockchain thông qua hợp đồng Settlement. Hợp đồng kiểm tra các Intent đã ký để đảm bảo điều kiện người dùng đặt ra được đáp ứng (giá, số lượng, thời hạn…). Nếu hợp lệ, hợp đồng sẽ chuyển tài sản từ ví người bán (qua Vault Relayer) đến hợp đồng và phân phối cho người mua, đồng thời gửi tài sản mua về ví người dùng. Khi giao dịch hoàn tất, người dùng nhận được Token mong muốn trong ví.

Nhờ cách vận hành trên, trải nghiệm người dùng trên CoW Swap trở nên đơn giản mà tối ưu: người dùng chỉ cần gửi lệnh và chờ nhận Token, không phải tự tìm Pool thanh khoản, không cần chỉnh thông số phức tạp hay cạnh tranh phí Gas. Solver sẽ đảm nhận phần tìm đường đi lệnh tốt nhất, thiết lập mức Gas hợp lý, kết hợp thanh khoản từ nhiều nguồn để đảm bảo người dùng nhận được kết quả tối ưu. Đồng thời, cơ chế cạnh tranh giữa các Solver cùng nguyên tắc Batch Auction giúp lệnh được bảo mật: người dùng không bị Frontrun hay Sandwich bởi Bot MEV, và giá thực thi luôn ở mức có lợi nhất trong điều kiện thị trường.

Các Chỉ Số Onchain

CoW Swap bắt đầu triển khai từ năm 2021 (tiền thân là Gnosis Protocol) trên mạng Gnosis Chain và Ethereum, sau đó mở rộng sang nhiều mạng lưới khác. Tính đến nay, CoW Swap đã có mặt trên hầu hết các hệ sinh thái EVM quan trọng, bao gồm Ethereum Mainnet, Gnosis Chain, Arbitrum, Polygon, Avalanche và Base. Việc hỗ trợ đa chuỗi giúp CoW Swap tiếp cận đông đảo người dùng DeFi trên các nền tảng khác nhau.

Trong năm 2024, CoW Swap chứng kiến sự tăng trưởng bùng nổ với khối lượng giao dịch hàng tháng dao động từ 2–3 tỷ USD, và đạt đỉnh 7,8 tỷ USD vào tháng 12. Tính đến tháng 1/2025, tổng Volume lũy kế đã vượt 77 tỷ USD, đưa CoW Protocol lọt vào top 7 DeFi trên Ethereum. Bước sang đầu năm 2025, khối lượng giao dịch trung bình đạt khoảng 80 triệu USD/ngày, tương ứng 2,4 tỷ USD/tháng – gấp đôi so với cuối 2023. Đáng chú ý, đến tháng 3/2025, CoW Swap đã chiếm 43,7% thị phần DEX trên Ethereum, gần bằng một nửa tổng volume toàn mạng lưới. Song song với đó, CoW Swap cũng mở rộng nhanh sang Base với hơn 820 triệu USD chỉ trong 3 tháng (~8% thị phần), đồng thời hiện diện trên Arbitrum, Polygon và Avalanche.

CoW Swap chủ yếu phục vụ các Trader lớn và tổ chức, thay vì thị trường nhỏ lẻ. Đầu năm 2025, số địa chỉ hoạt động hàng ngày dao động từ 1.000 đến 1.600, nhưng khối lượng giao dịch trung bình mỗi người đạt tới ~4,87 triệu USD/tháng. Các tổ chức lớn như World Liberty Finance, Vitalik Buterin và cả Quỹ Ethereum đã nhiều lần sử dụng CoW Swap để đảm bảo giao dịch an toàn và tránh MEV. Đến cuối năm 2024, tổng số địa chỉ từng sử dụng giao thức đạt khoảng 14.500. Dù số lượng người dùng không quá đông đảo, nhưng mức độ trung thành và quy mô giao dịch lớn đã góp phần duy trì đà tăng trưởng Volume liên tục.

• Đối với người dùng: Surplus là lợi ích trực tiếp và là yếu tố khiến CoW Swap trở nên khác biệt. Trên các DEX truyền thống, phần chênh lệch này thường bị Bot MEV hoặc Arbitrageur chiếm đoạt thông qua các hình thức Front-Run hay Sandwich Attack. Với CoW Swap, Surplus được trả lại cho người dùng thay vì để bên thứ ba hưởng lợi. Sau khi CIP-61 được thông qua, Surplus được phân bổ theo cơ chế 50% dành cho người dùng dưới dạng giá cải thiện và 50% thuộc về CoW DAO dưới dạng “Price Improvement Share”. Cách thiết kế này giúp người dùng nhận được mức giá giao dịch tốt hơn, trong khi CoW DAO có nguồn doanh thu ổn định để duy trì hoạt động.
• Đối với Solver: Surplus đóng vai trò là thước đo năng lực cạnh tranh. Trong các phiên Batch Auction, tiêu chí duy nhất để một Solver thắng thầu là tạo ra nhiều Surplus nhất cho toàn bộ Batch lệnh. Càng tạo được nhiều Surplus, cơ hội thắng thầu càng cao. Mặc dù Solver không trực tiếp giữ lại phần Surplus này, họ vẫn có động lực mạnh mẽ vì chỉ khi thắng thầu mới được quyền thực thi Batch và nhận thưởng bằng Token COW từ CoW DAO. Ngược lại, nếu thua thầu, mọi nỗ lực tính toán và tối ưu coi như vô ích. Trong năm 2024, CoW DAO đã chi khoảng 5,2 triệu USD để thưởng cho Solver, phần lớn nguồn lực này đến từ doanh thu Surplus. Chính cơ chế này đã tạo nên một vòng lặp tích cực: Solver tối ưu nhiều hơn thì Surplus tăng, Surplus tăng giúp doanh thu CoW DAO tăng, doanh thu cao hơn cho phép DAO thưởng thêm cho Solver, và mức thưởng lớn lại càng khuyến khích Solver tiếp tục tạo nhiều Surplus hơn.
• Với CoW DAO: Surplus chính là nguồn thu chủ lực. Phần lớn doanh thu của giao thức đến từ việc chia sẻ Surplus, bên cạnh một phần nhỏ từ phí đối tác và phí giao dịch cố định. Trong năm 2024, CoW Protocol đã thu được khoảng 1000 ETH từ Surplus của lệnh Limit và 1456 ETH từ Surplus của lệnh Market, nâng tổng doanh thu cả năm lên khoảng 6 triệu USD. Tính đến đầu 2025, CoW DAO tích lũy được khoảng 3648 ETH (tương đương 12 triệu USD). Tuy vậy, để đảm bảo bền vững tài chính, cộng đồng đã thông qua CIP-61, chuẩn hóa cơ chế chia Surplus theo tỷ lệ 50-50 và bổ sung thêm mức phí nhỏ trên một số mạng L2 như Gnosis, Arbitrum, Base, trong khi vẫn giữ chính sách miễn phí trên Ethereum Mainnet nhằm duy trì lợi thế cạnh tranh. Nhờ điều chỉnh này, doanh thu của giao thức đã cải thiện rõ rệt. Cuối năm 2024, CoW Protocol đạt mức thu trung bình 220 ETH mỗi tháng, tương đương khoảng 550.000 USD, và chỉ trong vòng 10 tháng đã tích lũy được gần 2000 ETH (~5 triệu USD).

Ý nghĩa chiến lược của Surplus trong hệ sinh thái CoW Protocol là rất rõ ràng. Với người dùng, Surplus đảm bảo rằng họ luôn nhận được mức giá tốt hơn kỳ vọng, qua đó tăng niềm tin và sự trung thành. Với Solver, Surplus là động lực cạnh tranh buộc họ không ngừng tối ưu thuật toán để giành quyền thực thi lệnh. Còn với CoW DAO, Surplus là nguồn thu then chốt giúp duy trì hoạt động, phát triển sản phẩm và tài trợ cho các chương trình khuyến khích. Có thể nói, Surplus chính là “nhiên liệu” nuôi sống toàn bộ hệ sinh thái CoW Protocol, gắn kết lợi ích của cả ba bên là người dùng, Solver và DAO để tạo thành một vòng tròn khép kín: người dùng được giá tốt hơn, Solver được thưởng, DAO có doanh thu để tái đầu tư, từ đó tiếp tục thúc đẩy toàn bộ hệ thống phát triển.

Tổng Kết

CoW Swap đang khẳng định vị thế là một trong những DEX phát triển nhanh nhất trên Ethereum và các mạng mở rộng. Điểm mạnh của giao thức nằm ở mô hình xử lý lệnh độc đáo, tận dụng cơ chế Intent và Solver để tối ưu giá, giảm chi phí và bảo vệ người dùng trước rủi ro MEV. Bên cạnh việc mở rộng thị phần trên nhiều chain như Ethereum, Base hay Arbitrum, CoW Swap còn thu hút nhóm khách hàng tổ chức với khối lượng giao dịch lớn và tính trung thành cao. Doanh thu và lợi nhuận của CoW DAO cũng dần cải thiện nhờ các cơ chế chia sẻ Surplus và phí mạng L2, đặt nền tảng cho sự phát triển bền vững. Với sự kết hợp giữa công nghệ, hiệu quả tài chính và cộng đồng người dùng chất lượng, CoW Swap đang trở thành một mắt xích quan trọng trong hệ sinh thái DeFi.