Trên Hyperliquid, một mô hình Stablecoin 2.0 đang được triển khai với cơ chế phân phối lợi tức minh bạch và quy trình đấu thầu Onchain công khai đó chính là USDH. Thay vì để lợi nhuận tập trung ở nhà phát hành, dòng giá trị từ dự trữ tài sản được tái phân bổ về cộng đồng, gắn chặt với hệ sinh thái HyperEVM và HYPE. Cùng Hak Research đi sâu vào cuộc đấu thầu trên Hyperliquid cùng thông tin về USDH trong bài viết này nhé.

Trước khi bắt đầu, các bạn có thể tham khảo thêm một số bài viết dưới đây để hiểu rõ hơn về thị trường nhé:

Tổng Quan Về USDH

USDH là gì?

USDH là Stablecoin mới được phát hành trên Hyperliquid, đại diện cho mô hình Stablecoin 2.0. Không giống các Stablecoin truyền thống như USDC hay USDT, nơi lợi tức từ tài sản dự trữ chỉ thuộc về nhà phát hành, USDH tập trung vào việc chia sẻ giá trị cho cộng đồng. Với lãi suất trái phiếu chính phủ Mỹ hiện khoảng 4%/năm theo Trading Economics, các Stablecoin nắm giữ hàng chục tỷ USD dự trữ có thể tạo ra hàng trăm triệu USD lợi nhuận mỗi năm. USDH hướng đến việc minh bạch hóa quy trình này, trả lợi tức từ dự trữ (chủ yếu là trái phiếu Mỹ) về cộng đồng thông qua mua lại HYPE, phân phối trực tiếp hoặc chuyển vào Quỹ Hỗ trợ. Mô hình này gắn lợi ích của nhà phát hành với người dùng, tạo sự khác biệt so với các Stablecoin tập trung.

Đặc điểm nổi bật của USDH gồm:

  • Phát hành Native trên Hyperliquid: USDH được thiết kế đặc biệt cho HyperEVM và HyperCore, tối ưu hóa hiệu suất và tích hợp sâu với hệ sinh thái Hyperliquid, mang lại trải nghiệm người dùng mượt mà.
  • Dự trữ minh bạch và tuân thủ: Được bảo chứng bằng tiền mặt và trái phiếu chính phủ Mỹ, đồng thời tuân thủ các khung pháp lý nghiêm ngặt như GENIUS (Mỹ) và MiCA (EU), đảm bảo tính ổn định và độ tin cậy cao.
  • Mô hình chia sẻ giá trị cộng đồng: Lợi tức từ dự trữ được phân bổ để mua lại HYPE Token, nạp vào Quỹ Hỗ trợ và giảm phí giao dịch cho Trader, tạo ra giá trị chia sẻ thay vì chỉ thuộc về nhà phát hành.
  • Hỗ trợ On/Off-Ramp Fiat: Tích hợp chuyển đổi trực tiếp giữa tiền pháp định và USDH, giúp người dùng dễ dàng sử dụng trong giao dịch và thanh toán hàng ngày.
  • Confidential USDH (cUSDH): Phiên bản nâng cao với khả năng mã hóa số dư và giao dịch bằng công nghệ Twisted ElGamal, ZK Proofs và MPC/IBE, đảm bảo quyền riêng tư mà không ảnh hưởng đến tính tuân thủ.
  • Triển khai Permissionless: Được triển khai tự động qua Smart Contract trên HyperEVM với chi phí tối ưu, trong đó phí thấp được sử dụng để bù đắp chi phí tính toán và lợi ích được trả về cộng đồng qua Quỹ Hỗ trợ.

Tiềm năng tương lai của USDH

USDH có tiềm năng định hình lại cách Stablecoin tạo giá trị trong Crypto. Nó giúp Hyperliquid thu hồi lợi tức từ hơn 5.9 tỷ USDC hiện tại, giảm phụ thuộc vào Stablecoin Bridged như USDC trên Arbitrum, và thúc đẩy tăng trưởng hệ sinh thái qua HIP-3 và dApp mới. USDH có thể trở thành mô hình tiên phong cho các nền tảng DeFi khác, thu hút nhà đầu tư Institution nhờ tuân thủ và bảo mật. Tuy nhiên, rủi ro bao gồm phụ thuộc vào đối tác như Stripe hoặc BlackRock, và thời gian triển khai gấp rút có thể dẫn đến vấn đề thực thi. So với Ethereum, nơi các giao thức ít chia sẻ giá trị với Holder ETH, Hyperliquid yêu cầu chia sẻ 95–100% lợi tức, tạo Alignment mạnh mẽ hơn, nhưng có thể làm giảm nhu cầu nắm giữ USDH nếu thiếu Incentive trực tiếp.

Hyperliquid Và Nhu Cầu Stablecoin Native

Hyperliquid là sàn giao dịch phi tập trung hàng đầu cho Perpetual Futures Onchain trên Layer 1 cùng tên, ghi nhận khối lượng giao dịch Perp lên đến 378 tỷ USD trong 30 ngày gần nhất, tạo ra doanh thu hàng tháng trên 100 triệu USD. Nền tảng hiện nắm giữ khoảng 5.7 tỷ USDC, chiếm hơn 7% nguồn cung USDC toàn cầu, tạo ra lợi nhuận ước tính 200–220 triệu USD mỗi năm từ lãi suất trái phiếu Mỹ.

USDC trên Hyperliquid không được phát hành Native mà thông qua hợp đồng gộp trên Arbitrum, một Layer-2 của Ethereum. Điều này gây rủi ro bảo mật, vì bất kỳ lỗ hổng nào ở Arbitrum cũng có thể ảnh hưởng đến cơ sở hạ tầng giao dịch của Hyperliquid. Ngoài ra, Hyperliquid không thu được giá trị từ sắp xếp này, trong khi nửa lợi tức USDC đi đến Coinbase, một đối thủ cạnh tranh.

Stablecoin 2.0 ra đời để thay đổi tình hình, với trọng tâm là minh bạch và chia sẻ giá trị. Trước đây, lợi tức từ dự trữ hoàn toàn thuộc về nhà phát hành, nhưng mô hình mới trả lại cho cộng đồng. Hyperliquid mở thầu công khai cho USDH để chọn nhà phát hành phù hợp, yêu cầu đề xuất tuân thủ pháp lý và tích hợp On/Off-Ramp. Quyết định được thực hiện Onchain qua bỏ phiếu của Validator Stake HYPE, cần ít nhất hai phần ba đồng thuận.

Circle đã tuyên bố sẽ tích hợp mạnh mẽ vào hệ sinh thái Hyperliquid, nhưng không tham gia đấu thầu USDH. Thay vào đó, nhiều tổ chức như Paxos, Frax, Agora, Native Markets, Ethena, Sky, Curve, OpenEden và BitGo đã nộp đề xuất.

Quy Trình Đấu Thầu Và Các Đề Xuất Chính

Quy trình đấu thầu bắt đầu từ ngày 5/9/2025, với đề xuất nộp trước 10:00 UTC ngày 10/9/2025. Validator có 24 giờ để công bố ý định bỏ phiếu, và người dùng có thể tái ủy quyền stake HYPE. Bỏ phiếu sớm kéo dài 3 ngày, sau đó bỏ phiếu chính thức diễn ra trong 1 giờ từ 10:00 đến 11:00 UTC ngày 14/9/2025. Để thông qua, đề xuất cần đạt Quorum với ít nhất 2/3 số phiếu đồng thuận.

Validator của Hyperliquid Foundation (chiếm 54% Stake) và Kinetiq (nhà cung cấp Liquid-Staking hàng đầu) không tham gia trực tiếp, để lại quyết định cho Validator độc lập. Thời gian ngắn khiến một số đội ngũ lo ngại về việc hoàn thiện đề xuất và đánh giá.

Các đề xuất nổi bật bao gồm:

  • Paxos: Paxos có kinh nghiệm dày dặn với BUSD và PYUSD của PayPal. Họ đề xuất phát hành USDH Native trên HyperEVM và HyperCore với dự trữ bằng trái phiếu Mỹ và tiền mặt, kèm kiểm toán định kỳ. Paxos cam kết chia sẻ lợi tức gần 100% ban đầu, chỉ giữ tối đa 5% khi TVL vượt 5 tỷ USD. Ngoài ra, họ đóng góp 20 triệu USD từ PayPal để hỗ trợ Marketing, tuân thủ các quy định của NYDFS, OCC, MiCA và tích hợp với SWIFT, PayPal, Venmo. Sau phản hồi cộng đồng, Paxos sửa đổi đề xuất bổ sung tích hợp với Binance, Kraken và Robinhood. Tuy nhiên, một phần cộng đồng vẫn lo ngại về rủi ro Blacklist từ vụ BUSD và việc giữ lại 5% lợi tức. Paxos nhấn mạnh mạng lưới thanh toán toàn cầu, với tiềm năng đưa HYPE lên PayPal cho 400 triệu người dùng.
  • Frax Finance: Frax Finance xây dựng liên minh DeFi–TradFi mạnh mẽ với BlackRock, Fidelity, Superstate và WisdomTree. Frax đề xuất phát hành USDH thông qua một ngân hàng Mỹ liên bang chưa công khai tên, cam kết 100% lợi tức trả về Hyperliquid và phân bổ qua Governance như mua lại HYPE hoặc giảm phí cho Trader. Với kinh nghiệm từ FRAX (vốn hóa hơn 2 tỷ USD), cùng frxETH và FraxLend, Frax tích hợp Cross-Chain qua LayerZero và On/Off-Ramp qua Bridge/Stripe. Điểm hạn chế là không công khai ngân hàng đối tác và thiếu kinh nghiệm phát hành Stablecoin tuân thủ đầy đủ. Frax nhấn mạnh tinh thần DeFi với Proof-of-Reserve Onchain và hỗ trợ Savings cho Holder USDH.
  • Agora: Agora được hậu thuẫn bởi State Street (quản lý 49 nghìn tỷ USD) và VanEck (130 tỷ USD). Họ đề xuất phát hành USDH Native với dự trữ bằng trái phiếu ngắn hạn và Repo, cùng Proof-of-Reserve Onchain qua Chaos Labs. Agora cam kết 100% lợi tức ròng cho Hyperliquid, chia giữa Quỹ Hỗ trợ và mua lại HYPE. Đồng thời, họ đóng góp 10 triệu USD thanh khoản ban đầu, tuân thủ GENIUS qua Cross River Bank và Customers Bank. Agora tích hợp thẻ thanh toán qua Rain và Cross-Chain qua LayerZero. Tuy nhiên, quy mô AUSD hiện chỉ 128–166 triệu USD và thiếu kế hoạch tích hợp sâu với HyperEVM. Điểm nhấn của Agora là độ tin cậy Institution, Custody tách biệt và minh bạch thời gian thực.
  • Native Markets: Native Markets có đội ngũ gắn bó chặt chẽ với Hyperliquid, bao gồm Max Fiege (nhà đầu tư sớm) và MC Lader (cựu COO Uniswap Labs). Họ đã triển khai thử nghiệm USDH trên HyperEVM với mã nguồn mở. Dự trữ Offchain được quản lý bởi BlackRock, Onchain qua Superstate và Bridge với Stripe. Native Markets cam kết 50% lợi tức cho Quỹ Hỗ trợ để mua lại HYPE, 50% tái đầu tư vào HIP-3 và dApp. Họ tuân thủ qua Bridge MSB FinCEN và On/Off-Ramp qua Stripe. Native Markets nhận hậu thuẫn từ nhiều Validator, dù thiếu kinh nghiệm phát hành Stablecoin. Đề xuất được nộp chỉ 90 phút sau công bố, thể hiện sự chuẩn bị kỹ lưỡng. Điểm nhấn là định hướng “Hyperliquid-First”, với kế hoạch hỗ trợ Builder và thị trường mới.
  • Ethena: Ethena hiện quản lý USDe với vốn hóa 13 tỷ USD. Họ đề xuất phát hành USDH Native với dự trữ ban đầu qua USDtb, được bảo chứng 90% bởi BUIDL của BlackRock. Ethena cam kết ít nhất 95% lợi tức cho Quỹ Hỗ trợ và Buyback, đồng thời bổ sung 150 triệu USD Grant và Liquidity Loan. Họ tuân thủ qua Anchorage Digital Bank, tích hợp hUSDe và HIP-3 Rewards. Tuy nhiên, Ethena đã rút lui trước khi bỏ phiếu do phản hồi cộng đồng, nhường lại vị trí cho Native Markets.

Kết Quả Đấu Thầu

USDH native markets

Native Markets đã chính thức giành chiến thắng trong cuộc bỏ phiếu để phát hành USDH trên Hyperliquid với 78.75% phiếu bầu từ các Validator. Kết quả này mang lại cho Startup trẻ - mới thành lập chỉ vài tuần trước cuộc thi - quyền kiểm soát độc quyền đối với Stablecoin dự kiến sẽ chuyển hướng hàng tỷ đô la thanh khoản trên sàn giao dịch.

Với Native Markets ở vị trí dẫn đầu, USDH sẽ được phát hành Native với dự trữ được quản lý bởi BlackRock và Superstate. Mô hình phân phối lợi tức độc đáo với 50% dành cho mua lại HYPE thông qua Quỹ Hỗ trợ và 50% còn lại tái đầu tư để phát triển hệ sinh thái. Chiến lược này có thể mang lại giá trị lớn hơn trong dài hạn nếu việc tái đầu tư tạo ra tăng trưởng gấp đôi, mặc dù Holder sẽ nhận trực tiếp ít hơn so với các đề xuất cam kết 100% lợi tức từ những đối thủ khác. Native Markets cam kết triển khai nhanh chóng với giai đoạn thử nghiệm giới hạn trong vài ngày, trước khi chính thức ra mắt đầy đủ. Đây là bước tiến quan trọng cho Hyperliquid trong việc sở hữu Stablecoin Native đầu tiên.

Kết quả này tạo ra tác động lớn đến Circle và Coinbase, khi hơn 5 tỷ USDC hiện có trên Hyperliquid có thể dần được thay thế bởi USDH. Mặc dù Paxos đã đưa ra đề xuất sửa đổi với tích hợp PayPal sâu rộng, các ưu đãi và chia sẻ doanh thu có giới hạn, họ vẫn không thể thu hút đủ sự ủng hộ.

Tổng Kết

USDH mở ra một hướng đi mới cho Stablecoin khi đưa lợi ích từ dự trữ tài sản quay về cộng đồng thay vì tập trung ở nhà phát hành. Với cơ chế phát hành Native trên HyperEVM và HyperCore, quy trình đấu thầu minh bạch, cùng sự tham gia của nhiều tổ chức truyền thống và DeFi, USDH không chỉ giúp Hyperliquid thu hồi giá trị từ Stablecoin mà còn tạo nền tảng cho các dApp, Builder và nhà đầu tư. Đây là bước chuyển quan trọng trong cách Stablecoin vận hành, đồng thời tăng cường sức cạnh tranh của Hyperliquid trước các đối thủ như Circle và Coinbase.