Vì Sao Perpetual Protocol Lại Thất Bại Trong Đường Đua Perpetual DEX?

Perpetual Protocol là một trong những dự án đi đầu thị trường DeFi về xu hướng Perp DEX - sàn giao dịch phái sinh phi tập trung. Tuy đã trải qua hai năm hoạt động, đã từng có một lần “cách mạng” cơ chế hoạt động, hơn nữa còn là một dự án nhận được Optimism Incentive nhưng Perpetual Protocol vẫn không thể giành lấy thị phần trước những đối thủ khác.

Vậy sự thất bại của Perpetual Protocol đến từ đâu? Vấn đề nằm ở nội tại của dự án hay do những đối thủ cùng ngành như dYdX, đối thủ cùng hệ Optimism như Kwenta/Polynomial là quá mạnh? Bài viết này sẽ cung cấp cho các bạn một vài góc nhìn hữu ích trong công cuộc tìm GEM ngành Perp DEX cho mùa tới!

Perp V1 Mở Ra Khái Niệm vAMM

Khi Perpetual ra mắt vào năm 2021, đây là dự án đầu tiên đem đến cho thị trường DeFI khái niệm về một vAMM (AMM ảo). Mọi người có thể tìm hiểu về cơ chế hoạt động của bản vAMM thông qua bài viết vAMM (Virtual AMM) Là Gì? Tổng Quan Về Công Cụ Tạo Lập Thị Trường Tự Động Ảo.

Ở đây mình sẽ dùng từ “vAMM V1” để ám chỉ vAMM của phiên bản Perp V1. Về cơ bản, vAMM V1 là công cụ tính tỷ giá một cặp token dựa trên số lượng của mỗi token trong pool, sử dụng công thức x * y = k (của Uniswap V2). Khác với AMM của Uniswap, vAMM V1 không cần tài sản thực để thiết lập và duy trì pool, balance ban đầu của một cặp token cũng như giá trị “k” sẽ được settup bởi chính dự án. Vì vậy cũng không cần đến các LP.

Ví dụ khi người dùng trading cặp vETH/vUSDC (ETH và USDC ảo) trên vAMM V1 thì chỉ cần dùng USDC làm tài sản thế chấp, sau đó chọn mức đòn bẩy và trading. Tiếp theo, tùy vào lệnh buy hay sell, giao thức sẽ “burn vETH và mint vUSDC” hay “mint vETH và burn vUSDC” với khối lượng đã được nhân với hệ số đòn bẩy (VD: đòn bẩy x10, buy ETH với volume 30 vUSDC => vAMM mint 300 vUSDC và burn vETH theo tỷ giá hiện hành).

Không cần thanh khoản! Mô hình này loại bỏ được hạn chế về khả năng đòn bẩy. Vì nếu như sử dụng một AMM full thanh khoản thực, và sau đó cho người dùng giao dịch đòn bẩy 10 lần bằng cách cho vay Margin, thì Perp DEX sẽ cần yêu cầu một lượng thanh khoản lớn hơn gấp 10 lần so với một DEX thông thường. Hơn nữa, chi phí vay margin cũng sẽ là một vấn đề lớn.

Ý tưởng về vAMM V1 từ thuở ban sơ của DeFi là một gigabrain idea, không ít dự án khác cũng sử dụng y hệt mô hình vAMM V1, điển hình là Drift Protocol V1 trên Solana.

Vấn đề của vAMM là giá trong vAMM có thể bị lệch đi so với giá của cặp giao dịch trên thị trường giao ngay. Vì thế nên Perpetual Protocol đã áp dụng funding rate để giữ cho giá của vAMM không bị đi quá xa so với những DEX mà Perpetual tham chiếu.

Perpetual Protocol v1 là giao thức giao dịch phái sinh phi tập trung lớn nhất xét về khối lượng giao dịch trong giai đoạn mùa hè 2021.

Giai đoạn tháng đầu mùa hè 2021, volume giao dịch trên Perp V1 đạt khoảng $200M - $400M một ngày, đỉnh cao lên tới $550M vào ngày cao nhất. Thời điểm đó dYdX thậm chí chưa có chỗ đứng trên thị trường, volume giao dịch được ghi nhận trên Ethereum thường chỉ loanh quanh $10M - $30M một ngày

Để dễ hình dung, volume giao dịch cao nhất theo ngày của GMX là khoảng $660M. Có thể thấy sức nóng của Perpetual với vAMM V1 vào thời điểm sơ khai của thị trường Perp DEX là không thể phủ nhận.

Tuy nhiên, trên thực tế khi thị trường biến động mạnh, đặc biệt là dump quá mạnh, các DEX dùng vAMM V1 bắt đầu lệch giá đi rất nhiều so với thị trường cơ sở. Ví dụ giá trên Perp không giảm kịp so với giá thực tế, dự án sẽ phải tự mở các lệnh short để khiến vAMM đi sát giá hơn, tuy nhiên điều này đồng nghĩa với việc funding rate bị độn lên rất nhiều và phải tự do dự án trả.

Thất Bại Trước Sự Kiện LUNA - UST

Trong chuỗi sự kiện LUNA-UST năm 2022, biến động mạnh trên thị trường đã khiến xuất hiện lỗi giá Oracle trong Perp V1, khiến Perp V1 không kịp thanh lý các vị thế lỗ dẫn đến một khoản nợ xấu khổng lồ mà quỹ insurance của dự án không thể bù đắp hết được.

Có nhiều trader có PnL dương rất lớn nhưng không thể chốt lời được. Tổng thiệt hại về phía người dùng lên đến $44.6M (số liệu tương đối). Perpetual DAO đã phải quyết định làm hai việc để bồi thường:

Mint thêm token quản trị của dự án là PERP để bán dần và trả nợ cho người dùng. Trường hợp này đối với một dự án dường như là bước đường cùng. Việc mint thêm native token để bán sẽ đảm bảo được lợi ích cho người dùng, tuy nhiên nó thiệt hại lớn đến holder, các nhà đầu tư và chính đội ngũ của Perpetual. Chi tiết đề xuất - thảo luận tại đây.
Dùng doanh thu hàng tháng để buy back PERP token từ holder, sau đó bồi thường cho người dùng. Chi tiết đề xuất - thảo luận tại đây.

Tóm lại, Perpetual V1 với vAMM không có thanh khoản là một mô hình đầy rủi ro, chủ yếu đến từ việc giá của vAMM thường bị chênh lệch so với giá thực tế của thị trường. Thất bại cùng LUNA-UST, quá khứ thống trị thị trường của Perp V1 chỉ còn là đống tàn tro.

Không Tận Dụng Hiểu Quả Nguồn Incentive Từ Optimism

Hậu biến cố, Perpetual là một trong những giao thức được cấp OP Incentive nhiều nhất, với 9.000.000 OP và trị giá khoảng $6.5M vào thời điểm tháng 6- tháng 7 năm 2022. Tuy nhiên Perpetual đã không tận dụng hiệu quả nguồn vốn này.

Ngay lập tức bán 500.000 OP thông qua Uniswap, sau đó bridge ra khỏi Optimism thông qua Hop Protocol.
1.800.000 OP dùng để airdrop cho người dùng, không ít trong số “người dùng” này là người nhà dự án. Điều này dẫn đến việc đa số người dùng chỉ nhận được một lượng ít ỏi OP.
Khoản còn lại được điều cho 15 pool giao dịch trên Perp với incentive 5.000 OP/pool/tuần.

Nhận được incentive của Optimism, nhưng Perpetual lại ngay lập tức giảm tới ¼ về TVL. Đây chính là giai đoạn khốn đốn nhất của Perpetual Protocol. Tuy nhiên chúng ta đều nhận thấy rằng Perpetual đã dùng mọi biện pháp để hoàn tiền cho những nạn nhân của Perp V1.

Perp V2 Thanh Khoản “Thực”, AMM “Ảo”

Perpetual Protocol đã sớm nhận ra thanh khoản ảo là giấc mơ bất khả thi, họ nhanh chóng xây dựng và phát triển Perp V2 với thanh khoản thực tế trên Uniswap V3.

Với vAMM V2, mô hình của Perpetual cho phép thế chấp USDC để mint ra các cặp token khác với số lượng x10 lần. Ví dụ, dùng 100 USDC mint được 1000 token vUSDC, hoặc 500 vUSDC kèm với 0.25 token vETH (giả sử ETHUSDC đang là 2000). Các vUSDC và vETH này là những token thật và có thể đem lên Uniswap V3 để tạo pool.

Đối với nhà cung cấp thanh khoản, họ sẽ thế chấp USDC lên Perpetual, sau đó Perpetual tự mint và tự cấp thanh khoản trên Uni V3.
Đối với trader, họ chỉ cần thế chấp USDC, tùy vào lệnh buy hay sell thì Perpetual sẽ mint ra vUSDC hay vETH để swap trên pool vUSDC/vETH trên Uniswap V3.

Theo đó, đây là mô hình AMM có thanh khoản thực, tuy nhiên thanh khoản của các pool tài sản lại là những v-token được mint ra từ việc thế chấp USDC, không được giao dịch tự do trên thị trường.

Perp V2 hoạt động tương đối ổn định cho tới thời điểm hiện tại và mặc dù dự án cũng có rất nhiều nỗ lực để phát triển nhưng không đạt được thành quả lớn.

Những Nỗ Lực Yếu Ớt Của Perpetual

Vetoken

Tháng 8 năm 2022, Perpetual triển khai veToken với vePERP. Đặc điểm của vetokenomic là sẽ kích thích thanh khoản, đảm bảo được lợi ích cho holder và hướng tới một cuộc chơi dài hạn.

Tuy nhiên mấu chốt vẫn phải nằm ở việc giá của token $PERP phải đủ hấp dẫn, incentive hấp dẫn thì mới kích thích được thanh khoản.

Thực tế cho thấy, $PERP đã out performance hoàn toàn so với thị trường chung. Vì vậy vetokenomic của Perpetual không tạo được sức nóng cần thiết để warm up lại toàn bộ mô hình.

Phát triển hệ sinh thái

Perpetual dành nhiều nguồn lực cho việc cấp grants cho những dự án “building on” Perpetual. Hàng quý, có nhiều dự án được trao thưởng và xây dựng những sản phẩm để tạo dựng nên một hệ sinh thái xung quanh Perpetual.

Đó có thể là những dự án về bảo mật, một vài client, những dự án cung cấp bot giao dịch, những dự án data analysis,... Tuy nhiên, hầu như đều không tạo được sự khác biệt to lớn

Xây dựng các sản phẩm bổ trợ

Điểm yếu của AMM hay vAMM vốn là không hỗ trợ được các lệnh limit và lệnh chốt lời/cắt lỗ. Thường thì các vAMM sẽ cần triển khai thêm các smart contract bổ sung tính năng đặt lệnh chờ. Cao cấp hơn thì có thể hybrid với CLOB.

Perpetual cũng đã tích hợp thêm CLOB vào trong vAMM V2 để có thể cung cấp thêm tính năng cho người dùng. Cập nhật này diễn ra vào tháng 7 năm 2022, khi mà dYdX đã thống trị thị trường Perp DEX.

Ngoài ra, Perpetual còn cung cấp cho người dùng các bot giao dịch chênh lệch giá với FTX. Bất cứ khi nào giá trên Perpetual và trên FTX có chênh lệch thì các bot này sẽ hoạt động. Tuy nhiên, FTX đã sụp đổ vào cuối năm 2022, khiến cho sản phẩm này không đạt được kỳ vọng.

Mất Dần Lợi Thế Cạnh Tranh Với Các Perp DEX Trẻ Tuổi

Trên cả yếu tố về sản phẩm và yếu tố về tokenomic, Perpetual đã mất dần đi lợi thế so với các Perp DEX thế hệ mới.

Trước hết là mô hình CLOB hiệu quả nhất thị trường Perp DEX của dYdX.
Trên layer 2 Optimism, Perpetual thất thủ trước những Kwenta hay Polynomial thuộc hệ sinh thái của Synthetix, tận dụng được mô hình thanh khoản của sUSD.
Ngoài ra hệ sinh thái của Arbitrum cũng là một mảnh đất đầy tiềm năng cho các sàn giao dịch phái sinh phi tập trung. Không ít dự án thế hệ mới như Vertex, Rage Trade V1 cũng có áp dụng mô hình vAMM của Perpetual Protocol.

Người dùng là hữu hạn, các Perp DEX phải giành lấy thị phần của nhau. Ở thời điểm hiện tại thì một trong những yếu tố quan trọng để khiến người dùng đến với dự án là nằm ở mô hình kinh tế. Một dự án đã khánh kiệt về tài lực sau khủng hoảng Terra - Luna như Perpetual sẽ khó có thể dành lại được vị thế nếu chỉ dựa trên những thay đổi về sản phẩm.

Tổng Kết

Trên đây là một vài góc nhìn về sự thất bại của Perp DEX huy hoàng một thời - Perpetual Protocol. Rõ ràng trong quá trình tìm kiếm các dự án tiềm năng, không chỉ nhìn vào những hào quang rực rỡ của dYdX, GMX hay những tier thấp hơn như Gains Network, Kwenta, Vertex,… mà chúng ta còn cần nhìn vào những thất bại của các dự án đi đầu.

Perpetual mặc dù hiện tại không còn nhiều tiềm năng phát triển nhưng cũng đã tạo được một tiền đề lớn cho mảng Derivatives trong thị trường DeFi, những nỗ lực của dự án trong việc đảm bảo quyền lợi cho người dùng cũng xứng đáng được ghi nhận.

Hy vọng mọi người có thể rút ra được những insight hữu ích từ bài viết này.